En 2025, l’économie mondiale a plutôt bien résisté aux inquiétudes créées par la nouvelle politique douanière américaine. Grâce au dynamisme des échanges intra-asiatiques, le commerce mondial a déjoué les pronostics, progressant de +3,6 % en moyenne annuelle, après +3,3 % en 2024. En dépit d’un marché du travail atone, l’économie américaine a continué de croître (+2,1 % après +2,8 %), entraînée par les investissements massifs dans l’intelligence artificielle et les valorisations galopantes des entreprises du secteur, qui nourrissent la consommation des ménages par effet de richesse. Du côté du Vieux continent, malgré les vents contraires liés à la hausse des droits de douane américains et à la concurrence chinoise, les économies ont, bon gré mal gré, réussi à enclencher la reprise en 2025. Les assouplissements successifs de la BCE ont porté leurs fruits et l’investissement est sorti de sa torpeur, compensant la contribution négative du commerce extérieur, même si de fortes divergences demeurent entre le lièvre espagnol et la tortue allemande. L’inflation de la zone euro a reflué jusqu’en février 2026 (+1,9 % sur un an), regagnant la cible de la BCE. Au final, la croissance a atteint +0,9 % en 2025 dans les quatre principales économies de la zone euro (après +0,7 %), et les enquêtes de conjoncture réalisées jusqu’en février suggèrent que cette dynamique positive s’est poursuivie au premier trimestre 2026 : les industriels rapportent que leurs carnets de commande se garnissent, notamment dans le secteur de la défense.

Mais le déclenchement de la guerre au Moyen-Orient a brutalement fait flamber les prix des hydrocarbures. L’envolée des cours du pétrole, qui tutoient les 100 $ (contre 63 $ en moyenne fin 2025), ainsi que ceux du gaz, propulserait l’inflation au-delà de 3 % d’ici juin dans la zone euro comme aux États-Unis. L’économie américaine est certes productrice d’or noir, mais les ménages subiraient une nette correction de leur pouvoir d’achat au printemps et leur consommation, déjà pénalisée par un marché du travail flageolant, s’affaiblirait. Pour l’Europe, qui importe massivement pétrole et gaz, une hausse des coûts d’approvisionnement de cette ampleur, à l’heure de la rédaction de cette Note de conjoncture, représente une ponction supérieure à 0,5 point de PIB si elle devait perdurer. Le pouvoir d’achat des ménages et les marges des entreprises se comprimeraient, et la reprise en cours s’en trouverait fragilisée. L’effet sur l’activité ne serait toutefois pas immédiat : à très court terme, la bonne tenue de l’investissement et le stimulus budgétaire allemand maintiendraient la croissance de la zone euro à +0,3 % puis +0,2 % par trimestre au premier semestre. Toutefois, comme aux États-Unis, les consommateurs européens commenceraient dès le printemps à ajuster leurs dépenses. Au final, à la mi-2026, l’acquis de croissance atteindrait +1,8 % aux États-Unis et +0,8 % dans la zone euro, mais les acquis de pouvoir d’achat des ménages seraient nettement plus faibles (respectivement +0,1 % et -0,1 %), matérialisant les effets négatifs de la flambée des prix à la pompe.

L’économie française, malgré les incertitudes politiques, profite de la reprise européenne. La croissance a atteint +0,9 % en 2025, soit quasiment autant qu’en 2024 (+1,1 %). La demande intérieure y est un peu moins vive que dans les autres pays européens, parce que les entreprises et plus encore les ménages sont plus frileux qu’ailleurs, le taux d’épargne de ces derniers se stabilisant au-delà de 18 %. En outre, le marché du travail français se distingue du reste du Vieux continent : le chômage augmente (7,9 % fin 2025, en hausse de 0,6 point sur un an), alors qu’il est stable ou en baisse dans les autres grands pays européens, et les difficultés de recrutement sont moins fortes en France qu’ailleurs. En conséquence, les salaires sont nettement moins dynamiques et en février, l’inflation en France (+0,9 % sur un an) est environ 1 point plus faible que dans le reste de la zone euro. À l’inverse, le commerce extérieur pénalise moins l’activité en France qu’ailleurs en Europe : le positionnement sectoriel (aéronautique, luxe, tourisme) et l’orientation des ventes françaises à l’étranger (moins tournées vers les États-Unis que celles des exportateurs allemands et italiens) sont des atouts dans la période actuelle, alors que l’atonie prolongée des prix et des salaires en France commence à rendre les produits tricolores plus abordables que ceux de leurs concurrents européens. En outre, comme ailleurs en Europe, les enquêtes de conjoncture jusqu’en février montraient un relatif optimisme des industriels, augurant d’un premier trimestre encourageant.

Toutefois, la flambée des cours des hydrocarbures se traduirait en France, comme ailleurs dans le monde, par un net regain d’inflation, qui franchirait les 2 % au cours du printemps. Cette brusque remontée proviendrait pour l’essentiel des effets directs sur les prix de l’essence et du gaz de chauffage et ne contaminerait pas encore les autres secteurs à l’horizon de prévision, sauf dans le transport aérien où le kérosène constitue une part majeure des coûts. En particulier, d’ici juin, le regain inflationniste ne serait pas encore intégré dans les négociations de branche et d’entreprise, et les salaires nominaux resteraient atones, reflet d‘un pouvoir de négociation affaibli des salariés. Le seuil de revalorisation automatique du Smic serait certes franchi au cours du printemps, mais n’aurait un effet plein qu’en deuxième partie d’année. Dès lors, le pouvoir d’achat des ménages flancherait et son acquis de croissance pour 2026 atteindrait -0,2 % à mi-année.

L’effet baissier sur la consommation des ménages ne serait toutefois pas immédiat, ces derniers atténuant à très court terme l’impact de ce choc inflationniste sur leurs dépenses en puisant dans leur épargne. L’année 2025 s’était plutôt bien terminée en termes de consommation, les achats d’automobiles étant dynamisés par le leasing social et les dépenses alimentaires bénéficiant de l’arrêt des comportements de descente en gamme, qui les avaient plombées de 2022 à 2024. Début 2026, la consommation ralentirait nettement (+0,1 % au premier trimestre après +0,4 %), surtout du fait de la douceur de l’hiver qui a limité les besoins en chauffage. Au deuxième trimestre, le rebond serait limité (+0,2 %), les ménages commençant à restreindre leurs dépenses arbitrables sous l’effet du regain d’inflation, notamment en hébergement-restauration et en transport. Au final, l’acquis de croissance de la consommation pour 2026 atteindrait +0,6 % à mi-année, après +0,4 % pour l’ensemble de l’année 2025.

Du côté des entreprises, l’investissement a marqué le pas fin 2025 (-0,1 %) après quatre trimestres de reprise. Les premières données suggèrent que cette atonie demeurerait début 2026, notamment parce que les renouvellements de flottes automobiles d’entreprises sont limités, mais l’investissement rebondirait au printemps (+0,3 %). Au final, l’acquis de croissance de l’investissement à mi-année s’élèverait à +0,8 %, après +0,2 % pour l’ensemble de l’année 2025. L’effet de la hausse des coûts de l’énergie sur les marges des entreprises ne se ferait guère sentir d’ici la mi-2026, car elles bénéficieraient du redressement de la productivité et de la baisse des salaires réels.

La demande finale publique porte environ la moitié de la croissance française depuis trois ans, mais ce soutien s’affaiblirait un peu d’ici mi-2026 : d’une part, la loi de finances initiale, votée en février 2026 après deux mois de fonctionnement en « services votés », se traduit par un resserrement budgétaire sur les dépenses de fonctionnement ; d’autre part, l’investissement public local se contracterait, comme de coutume les années d’élections municipales.

Le principal soutien de la croissance française proviendrait du commerce extérieur : dans les enquêtes de conjoncture, les industriels se disent optimistes sur la demande étrangère et leurs carnets de commandes étrangers sont relativement bien garnis. Après une fin d’année record en termes de livraisons aéronautiques, les exportations connaitraient un trou d’air en début d’année 2026, mais reprendraient leur envol au printemps, les objectifs annuels des grands industriels du secteur étant en forte hausse. Au final, l’acquis de croissance des exportations atteindrait déjà +1,9 % à mi-année.

Au total, la croissance française, bien que fragilisée, résisterait au premier semestre, avec +0,2 % par trimestre et +0,9 % d’acquis à mi-année, soit déjà autant que pour l’ensemble de l’année 2025. Les moteurs de l’activité changeraient légèrement, avec un peu plus de demande privée, un peu moins de demande publique et un net soutien extérieur. Cette reprise esquissée serait toutefois assombrie par la soudaine dégradation des termes de l’échange, entraînée par le renchérissement de l’énergie.

Le marché du travail, de son côté, ne profiterait pas de cette timide embellie. Dans les enquêtes de conjoncture, avant même le déclenchement de la guerre au Moyen-Orient, le pessimisme des entreprises sur leurs embauches tranchait avec leur relatif optimisme sur leurs commandes. Après avoir déjà perdu 60 000 postes salariés privés en 2025, l’économie française en détruirait de nouveau 22 000 d’ici juin. Les créations de micro-entreprises continueraient d’alimenter la dynamique de l’emploi non salarié (+36 000 en six mois), mais ces emplois génèrent nettement moins de revenus pour les ménages. Au final, l’emploi total progresserait à peine d’ici la mi-année, ce qui ne suffirait pas à absorber la hausse solide de la population active, portée par la montée en charge de la réforme des retraites (la suspension n’ayant pas d’effets avant la fin 2026). Le taux de chômage continuerait de grimper à 8,1 % au printemps.

Le principal aléa du scénario de prévision réside dans la durée et l’intensité du conflit opposant les États-Unis et Israël à l’Iran. Cette Note de Conjoncture fait l’hypothèse d’un maintien des cours de pétrole autour de 100 $ jusqu’en juin : si le conflit s’interrompait rapidement, l’excès d’offre sur le marché reprendrait le dessus et le prix dégringolerait, relançant la reprise européenne. À l’inverse, une intensification du conflit et, notamment, la destruction de capacités de production des pays du Golfe, pourraient propulser les prix des hydrocarbures encore plus haut, asphyxiant encore un peu plus le pouvoir d’achat des ménages. Au-delà du pétrole, le conflit au Moyen-Orient, s’il se prolonge, pourrait provoquer des perturbations plus importantes du commerce mondial et entraîner des ruptures d’approvisionnement. En outre, la vitesse à laquelle les agents privés ajusteront leurs comportements sera déterminante. Cette Note de Conjoncture suppose pour la France une transmission modérée à court terme car le choc actuel, qui se limite au prix des hydrocarbures, ne ressemble pour l’heure pas complètement à celui de 2022. Mais la précédente vague inflationniste a montré, côté entreprises, que les industriels et les commerçants pouvaient très rapidement transmettre la hausse du coût des intrants aux prix à la consommation et, côté ménages, que ces derniers pouvaient promptement réduire la voilure de leurs dépenses.