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Note de conjoncture, juin 2014

La croissance revient mais ne décolle pas

Résumé

Alors que fin 2013 l’amélioration du climat des affaires annonçait une consolidation de la reprise dans les économies avancées, le début d’année 2014 a été plutôt décevant. À  l’exception notable de l’Allemagne, l’activité a été dans l’ensemble moins dynamique que prévu dans les économies avancées alors que le ralentissement annoncé dans les économies émergentes s’est, lui, confirmé. Le commerce mondial s’est nettement contracté, pour la première fois depuis 2009. En conséquence, les exportations françaises ont fortement ralenti, notamment celles à destination de nos partenaires extra-européens. La faiblesse de l’activité dans nombre de pays résulte en partie de facteurs ponctuels. Ainsi, l’économie américaine a été handicapée par les rigueurs de l’hiver. De même les pays émergents ont souffert d’un nouveau retrait des capitaux étrangers. En France, l’activité a stagné au premier trimestre avec, outre la contraction de la demande mondiale, des facteurs qui lui sont propres : en particulier le contrecoup d’achats anticipés de véhicules fin 2013 et la baisse des dépenses d’énergie, du fait d’un hiver particulièrement doux.

Au printemps 2014, la dissipation de ces facteurs ponctuels défavorables permettrait un léger rebond. En France, comme dans la zone euro, la reprise de l’activité serait toutefois modeste (+0,3 % au deuxième trimestre) car des facteurs persistants continuent d’en limiter l’ampleur. Le pouvoir d’achat des ménages s’améliore certes, mais trop modestement pour conduire à une franche accélération de leur consommation, et pour empêcher l’investissement en logements neufs de continuer de se replier. Confrontées à une demande qui ne décolle pas, et avec un taux de marge qui se redresse mais reste bas, les entreprises ne sont pas enclines à investir.  Enfin, les exportations françaises ne profiteraient pas pleinement de l’accélération attendue du commerce mondial, pénalisées notamment par l’appréciation passée de l’euro. Ainsi, le climat des affaires retracé dans les enquêtes de conjoncture, qui a cessé de s’améliorer depuis neuf mois, reste à un niveau inférieur à son niveau moyen de longue période.

Au second semestre 2014, la croissance en France se consoliderait, mais elle resterait modeste (+0,3 % par trimestre). En moyenne sur l’année, le PIB croîtrait de 0,7 % en 2014 après +0,4 % en 2012 et 2013. Au sein de la zone euro, l’Italie sortirait lentement de récession, alors que la reprise serait plus vigoureuse en Espagne. Pour ces deux pays, le secteur de la construction souffre comme en France d’un climat dégradé. Ce secteur est en revanche dynamique en Allemagne et au Royaume-Uni, ce qui contribue à la meilleure orientation conjoncturelle de ces deux pays. La faiblesse de la croissance en France ne permet pas d’anticiper de franche amélioration sur le front de l’emploi ; la légère hausse attendue de l’emploi total proviendrait exclusivement de la montée en charge de l’emploi aidé dans les administrations publiques. Cela ne suffirait pas pour absorber la hausse de la population active, et le taux de chômage augmenterait légèrement d’ici la fin de l’année, à 10,2 % sur l’ensemble de la  France.

Le principal aléa repose sur la trajectoire d’inflation. Le scénario retenu suppose que le retour de la croissance et la baisse du chômage qui en résulte dans la zone euro permettront une stabilisation de l’inflation. Il est possible que les facteurs qui expliquent la diminution plus rapide que prévu de l’inflation ces derniers mois continuent de la pousser vers le bas. À l’inverse, l’inflation pourrait croître à nouveau, notamment si les mesures annoncées par la BCE début juin permettent de faire baisser l’euro. Par ailleurs, le scénario d’activité dépendra de la réaction des entreprises vis-à-vis des nouvelles mesures de politique économique annoncées par le gouvernement. Enfin, les incertitudes sont également importantes autour du comportement d’épargne des ménages européens. L’hypothèse retenue est que la baisse récente de leur taux d’épargne n’est pas soutenable dans la durée et donc qu’elle s’atténuerait progressivement ; mais l’amélioration du marché du travail qui se dessine pourrait continuer à favoriser la diminution de l’épargne de précaution. À l’inverse il est également possible que les ménages tirent profit de l’amélioration de leurs revenus pour commencer à reconstituer leur épargne et réduire leur endettement.

Vue d'ensemble

Dans les économies émergentes. les échanges extérieurs ont surpris par leur faiblesse

Au premier trimestre 2014, l’activité aurait conservé un rythme de progression modéré dans les économies émergentes : +1,1 % après +1,2 % au quatrième trimestre 2013 contre +1,7 % en moyenne entre 2000 et 2010. La production industrielle a en effet fortement ralenti (+0,5 % après +1,4 % selon le CPB). Si l’atonie de l’activité était attendue, les échanges extérieurs ont été beaucoup moins dynamiques qu’anticipé : les exportations se sont repliées (-2,5 % après +3,2 %), en particulier en Asie, et les importations ont marqué le pas (-0,1 % après +2,1 %).

L’activité a ralenti dans les économies avancées

Au premier trimestre 2014, l’activité a ralenti dans les économies avancées (+0,3 % après +0,5 %), plus fortement que prévu dans la Note de conjoncture de mars 2014 (+0,5 %). Aux États-Unis, elle s’est contractée sous l’effet des intempéries et de la faiblesse inattendue de l’investissement (-0,2 % après +0,7 %). Au Japon, l’activité a temporairement accéléré, dopée par des dépenses anticipées avant la hausse de TVA au 1er avril.

La zone euro a conservé un peu de tonus

Au premier trimestre 2014, la lente reprise économique se confirme dans la zone euro (+0,2 % après +0,3 %). L’activité a accéléré en Allemagne, notamment du fait de la douceur de l’hiver (+0,8 % après +0,4 %), et en Espagne (+0,4 % après +0,2 %). En revanche, elle est restée atone dans le reste de la zone euro, notamment en France (0,0 %) et en Italie (-0,1 %).

En France, la demande intérieure hors stocks a pénalisé la croissance

L’activité a stagné en France au premier trimestre 2014 alors qu’une légère progression (+0,1 %) avait été anticipée dans la Note de conjoncture de mars. Le commerce extérieur a contribué négativement à la croissance (-0,2 point), du fait du ralentissement des exportations (+0,3 % après +1,6 %). La demande intérieure hors stocks a nettement reculé (contribution de -0,4 point). D’une part, la consommation a baissé (-0,5 %), en particulier en produits manufacturés (-0,7 %) après la forte croissance du quatrième trimestre 2013 (+0,9 %) . D’autre part, l’investissement total s’est fortement replié (-0,9 %), particulièrement en construction (-1,8 %). Il faut toutefois souligner que le changement de base a conduit à réviser le profil trimestriel de ce type d’investissement qui s’infléchit désormais nettement fin 2013 (cf. éclairage « Les comptes trimestriels sont passés en base 2010 »).

Malgré un marché physique peu tendu, le prix du pétrole reste élevé

Depuis début 2014, le prix du Brent s’établit à un niveau élevé, autour de 108 $ (79,4 €) en moyenne. Ce haut niveau tient sans doute pour partie aux tensions géopolitiques qui restent importantes, tandis que celles sur le marché physique sont faibles : la demande se redresse avec la reprise mondiale, mais à un rythme modéré, et l’offre de pétrole augmente également, portée par la croissance de la production en Amérique du Nord. D’ici la fin d’année, le marché physique resterait peu tendu : la demande progresserait légèrement, modérée par la relative faiblesse des économies émergentes, tandis que l’offre croîtrait, car la production américaine augmenterait et certains pays de l’Opep (Libye, Arabie Saoudite) élèveraient leur niveau de production. Au total, les hausses de l’offre et de la demande étant relativement homogènes, le prix du baril de Brent se stabiliserait d’ici la fin d’année, conventionnellement figé proche de son dernier cours observé (108 $).

L’activité des économies émergentes conserverait un rythme ralenti

Déjà bousculées au printemps dernier, les monnaies des pays à fort déficit courant (Argentine, Brésil, Indonésie, Turquie), mais également le rouble russe, se sont à nouveau dépréciés début 2014, en lien avec le désengagement de l’assouplissement quantitatif américain. Pour y faire face, leurs banques centrales ont continué de resserrer leur politique monétaire. Les enquêtes de conjoncture, qui s’étaient redressées à l’été 2013, se dégradent depuis novembre 2013 et se situent toujours à un niveau bas en mai 2014. Même si les dépréciations passées continueraient de favoriser la compétitivité-prix de ces économies, l’activité conserverait un rythme ralenti. Par conséquent, leurs importations progresseraient à un rythme sensiblement plus faible qu’avant-crise (environ +1,6 % par trimestre contre +2,2 % en moyenne entre 2000 et 2008).

Les économies avancées retrouveraient une croissance relativement dynamique

Dans les économies avancées, les enquêtes de conjoncture, qui se sont nettement redressées à l’été 2013, demeurent à un niveau assez élevé en mai 2014 (cf. graphique 1). L’activité y resterait ainsi relativement dynamique d’ici la fin d’année : +0,4 % au deuxième trimestre, puis +0,5 % par trimestre au second semestre. La conjoncture est plus singulière au Japon, où l’activité se contracterait au deuxième trimestre, en raison de la hausse de la TVA. À l’inverse, aux États-Unis, l’activité rebondirait nettement au deuxième trimestre par effet de rattrapage : les achats différés du fait des intempéries du début d’année doperaient la consommation et l’investissement. Au second semestre, l’activité croîtrait plus modérément. Au Royaume-Uni, la reprise se poursuivrait sur un rythme vigoureux, même si la demande intérieure ralentirait quelque peu au second semestre sous l’effet de l’assagissement en cours du marché immobilier.

La politique monétaire des économies avancées à la croisée des chemins

Dans un contexte de reprise économique, la question de la stratégie de politique monétaire se pose avec acuité de part et d’autre de l’Atlantique, mais dans des termes différents. Aux États-Unis et au Royaume-Uni, les banques centrales ont engagé leur crédibilité sur le maintien d’une politique accommodante de taux bas pour une durée « longue », alors que le retour de la croissance s’affirme. Pour l’heure, la Réserve fédérale, devant la robustesse de la reprise et la bonne tenue du marché de l’emploi, poursuit cependant sa stratégie de désengagement de son programme d’assouplissement quantitatif en réduisant le montant de ses achats de titres mensuels. La Banque d’Angleterre maintient jusqu’à présent ses taux d’intérêt et la taille de son bilan.

La BCE a annoncé de nouvelles mesures non conventionnelles début juin

La BCE, quant à elle, fait face à la faiblesse de l’inflation, à la contraction persistante du crédit au secteur privé et au niveau élevé de l’euro qui pèse sur la compétitivité de l’union monétaire.

La BCE a baissé ses taux directeurs en juin et a annoncé de nouvelles mesures de politique moins conventionnelles : elle propose de fournir des liquidités aux banques qui accroissent leurs prêts aux PME et aux ménages (hors immobiliers) et se déclare prête à investir dans des véhicules de titrisation de prêts aux entreprises. La faiblesse de ce marché est en partie due à des facteurs de demande (les agents privés non financiers continuent de se désendetter), mais également à la mauvaise transmission de la politique monétaire accommodante de la BCE.

La croissance resterait modérée dans la zone euro

Après s’être redressées au second semestre 2013, les enquêtes de conjoncture dans la zone euro se stabilisent, proches de leur moyenne de long terme, signe que la croissance resterait modérée (+0,3 % par trimestre) d’ici fin 2014.

Les ménages européens diminueraient légèrement leur épargne de précaution

Dans la zone euro, le pouvoir d’achat augmenterait faiblement (+0,2 % par trimestre), du fait d’un moindre recul de l’emploi et de hausses d’impôts plus modérées, particulièrement en Italie. D’ici la fin d’année, les perspectives en termes d’activité et d’emploi s’amélioreraient et les ménages diminueraient légèrement leur épargne de précaution. La consommation accélérerait donc légèrement (+0,3 % par trimestre) et le taux d’épargne diminuerait un peu plus modérément qu’auparavant passant de 13,0 % au premier trimestre 2014 à 12,8 % fin 2014.

L’investissement des entreprises serait toujours dynamique dans la zone euro

La croissance de l’activité et le besoin de renouveler les capacités de production après une phase marquée d’ajustement continueraient de soutenir le redémarrage de l’investissement en équipement, qui progresserait de 6,4 % en moyenne en 2014. Dans la construction, au-delà d’un contrecoup temporaire au printemps après un hiver doux qui l’avait dynamisée en Allemagne, l’activité se stabiliserait au second semestre 2014 après cinq ans de repli. Cette amélioration recouvre des trajectoires très hétérogènes au sein de la zone euro : la construction soutiendrait nettement la croissance en Allemagne, alors qu’elle la freinerait sensiblement en France, en Espagne et en Italie (cf. graphique 2).

Le commerce mondial se redresserait mais la reprise serait modérée d’ici fin 2014

Au premier trimestre 2014, le commerce mondial s’est contracté de façon inattendue (-0,8 % après +1,5 %), sous l’effet du coup de froid des économies chinoise et américaine. Le commerce mondial progresserait de 1,3 % au deuxième trimestre 2014, en lien avec la reprise des échanges dans les pays émergents, notamment en Asie. Il ralentirait légèrement au second semestre, à +1,2 % par trimestre, car la reprise des échanges dans la zone euro serait timide.

La reprise des économies avancées soutiendrait les exportations françaises

Au premier trimestre 2014, les exportations françaises ont fortement ralenti (+0,3 % après +1,6 %). Le dynamisme des importations des pays partenaires de la France a été moindre qu’anticipé, et la demande adressée à la France a progressé faiblement, notamment en provenance des partenaires non européens. D’ici la fin d’année, la demande extérieure adressée à la France, soutenue par la reprise des économies avancées, serait proche de la progression du commerce mondial (+1,2 % puis +1,0 % par trimestre). La croissance des exportations françaises serait toutefois plus modeste (+0,6 % en moyenne par trimestre), pénalisée par les pertes tendancielles de parts de marché et l’appréciation passée de l’euro.

Le climat des affaires ne progresse plus depuis neuf mois en France

Après un rebond marqué dans tous les secteurs à l’été 2013, le climat des affaires en France est quasi stable depuis neuf mois (à 94 en mai contre 95 en septembre) et est de nouveau inférieur à sa moyenne de longue période (cf. graphique 3). Dans l’industrie et le commerce, le climat des affaires reste proche de son niveau de longue période. À l’inverse, l’indicateur synthétique se maintient à un niveau nettement inférieur à sa moyenne dans le bâtiment (à 94 en mai) et il recule même dans les services, à un niveau bas (90 en mai 2014 contre 95 en novembre 2013).

La production manufacturière augmenterait au deuxième trimestre 2014, puis ralentirait

Dans l’industrie manufacturière, la production a légèrement crû en avril (+0,3 %). Dans l’enquête de conjoncture de l’Insee de mai, les réponses des chefs d’entreprises restent relativement optimistes concernant leur activité passée. En revanche, le solde relatif aux perspectives de production baisse nettement. La production manufacturière progresserait ainsi au deuxième trimestre 2014 (+0,4 %), puis ralentirait au second semestre (+0,1 % par trimestre), en ligne avec la faible croissance de la demande et l’accroissement du taux de pénétration.

Des facteurs plus favorables pour la production d’énergie

Avec la douceur de l’hiver, la production énergétique a nettement reculé au premier trimestre (-1,4 %). Elle rebondirait par contrecoup au deuxième trimestre (+2,1 %) et resterait dynamique au troisième (+2,1 %), notamment sous l’hypothèse d’un retour à la normale des dépenses de chauffage. Après une forte baisse au premier trimestre (-1,5 %), l’activité dans la construction continuerait de se replier au printemps (-0,7 %) et à l’été (-0,6 %) puis tendrait à se stabiliser en fin d’année. La chute du nombre de mises en chantier, à leur plus bas niveau depuis 15 ans, semble en effet s’atténuer et les autorisations de permis de construire semblent avoir cessé de baisser. Par ailleurs, les travaux publics progresseraient à nouveau, après l’à-coup défavorable du premier trimestre 2014 lié au cycle électoral municipal. Au total, l’économie française croîtrait à un rythme modéré d’ici la fin de l’année (+0,3 % par trimestre).

La croissance atteindrait +0,7 % en 2014, après +0,4 % en 2012 et 2013

En moyenne annuelle en 2014, le PIB progresserait de 0,7 %, soit une légère accélération après deux années de croissance très modeste : +0,4 % en 2012 et 2013 (en données corrigées des jours ouvrables1). L’accélération de l’activité serait notamment portée par l’industrie manufacturière (+1,2 %, après -0,6 % en 2013 et -2,1 % en 2012). A contrario, la construction reculerait pour la troisième année consécutive (-2,6 %, après -1,2 % en 2013 et -1,7 % en 2012).

L’emploi marchand serait stable d’ici fin 2014

L’emploi dans les secteurs marchands non agricoles a reculé au premier trimestre 2014 (-22 000 postes), pénalisé par le repli de l’intérim. D’ici la fin d’année, la hausse attendue de l’activité serait trop modeste pour que l’emploi se redresse ; il se stabiliserait toutefois, soutenu par les effets d’enrichissement de la croissance en emplois que le crédit d’impôt pour la compétitivité et l’emploi (CICE) entraînerait.

L’emploi total progresserait du fait des emplois aidés

En 2014, l’emploi non marchand serait en hausse, au premier semestre (+22 000) comme au second (+38 000). Le nombre de bénéficiaires de contrats aidés progresserait de 16 000 au premier semestre, essentiellement du fait de la montée en charge des emplois d’avenir. Il augmenterait légèrement plus au second semestre : à la poursuite des créations d’emplois d’avenir, s’ajouteraient celles de nouveaux contrats uniques d’insertion. Du fait de ce dynamisme de l’emploi aidé, l’emploi total progresserait de 54 000 postes en 2014, après avoir crû de 55 000 en 2013.

Le chômage augmenterait légèrement d’ici fin 2014

Au premier trimestre 2014, le taux de chômage s’est stabilisé à 10,1 % de la population active en France en moyenne (9,7 % en France métropolitaine). Au deuxième trimestre, le taux de chômage augmenterait à nouveau légèrement, à 10,2 % (9,8 % en France métropolitaine) ; puis, avec la légère hausse attendue de l’emploi total, il se stabiliserait à ce niveau au second semestre.

L’inflation resterait faible d’ici fin 2014

En mai 2014, les prix à la consommation ont augmenté de 0,7 % sur un an. L’inflation est restée contenue, inférieure à +1,0 % depuis l’été dernier, et elle resterait sur ce rythme très modéré d’ici la fin d’année. Fin 2014, le glissement annuel des prix à la consommation s’établirait à +0,7 %. Au delà des à-coups au mois le mois, l’inflation sous-jacente diminuerait à +0,2 % en décembre 2014, notamment du fait du ralentissement des prix des télécommunications. Cette modération est d’autant plus notable que les taux de TVA ont été rehaussés au 1er janvier 2014 ; l’effet de cette hausse semble en partie absorbée dans les marges des entreprises, rehaussées par le crédit d’impôt sur la compétitivité et l’emploi. L’inflation d’ensemble serait à l’inverse en légère hausse, du fait de l’accélération des prix de l’alimentaire et de l’énergie. Sous l’hypothèse d’un prix du baril de Brent stable à 79,4 € (108 $), le glissement annuel des prix de l’énergie augmenterait en effet à +1,4 % en décembre 2014 (après +1,1 % en mai), du fait notamment de la hausse du tarif de l’électricité.

La croissance des salaires réels resterait soutenue

Le salaire moyen par tête aurait légèrement accéléré au premier trimestre 2014 (+0,6 % après +0,4 %), probablement du fait d’éléments temporaires, comme en témoigne la moindre progression du salaire mensuel de base (+0,3 % après +0,4 %). Le salaire moyen par tête ralentirait par contrecoup au deuxième trimestre (+0,3 %). En moyenne en 2014, les salaires réels accéléreraient légèrement (+1,0 % après +0,8 % en 2013).

Le pouvoir d’achat renouerait avec la croissance

Après un net recul en 2012 (-0,9 %) lié à l’augmentation des prélèvements, le pouvoir d’achat des ménages s’est stabilisé en 2013, principalement du fait de la baisse de l’inflation (+0,6 % après +1,4 % en 2012). En 2014, le pouvoir d’achat du revenu disponible brut des ménages accélérerait de nouveau (+0,7 %), notamment grâce au moindre dynamisme des impôts et cotisations (+2,5 % après +4,2 % en 2013, cf. graphique 4) . Les prestations sociales ralentiraient (+2,4 % après +2,8 %), sous l’effet du report de la revalorisation des retraites de base (du 1er avril au 1er octobre) puis de leur gel. Ce serait plus que compensé par la légère accélération des revenus d’activité (+1,4 % après +1,0 %) . Le profil trimestriel du revenu disponible serait marqué par celui des impôts, heurté lors de l’entrée en vigueur de mesures nouvelles : alors que les revenus d’activité progresseraient sur un rythme globalement stabilisé tout au long de l’année, les impôts, après les hausses de fin 2013, se replieraient symétriquement au premier trimestre, avant de rebondir au second semestre.

Le profil trimestriel de la consommation serait heurté en raison de facteurs ponctuels

Au premier trimestre 2014, la consommation des ménages a diminué (-0,5 %) ; en particulier les dépenses en automobiles ont reculé, après avoir été dynamisées fin 2013 par des achats d’anticipation avant le durcissement du malus au 1er janvier 2014. En outre, la baisse des dépenses en énergie a été plus forte qu’au quatrième trimestre 2013, en raison de températures nettement supérieures aux normales saisonnières. Au deuxième trimestre, la consommation de produits manufacturés augmenterait (+0,6 %), notamment en automobiles. Avec la douceur du printemps, la consommation d’énergie rebondirait légèrement au deuxième trimestre (+1,2 %) puis accélérerait au troisième (+1,9 %). Au second semestre 2014, la consommation des ménages augmenterait de 0,4 % puis 0,3 %, en ligne avec la progression moyenne de leur pouvoir d’achat, portant l’évolution à +0,3 % en moyenne en 2014, comme en 2013.

Au delà des à-coups au trimestre le trimestre, le taux d’épargne serait stable en prévision

Au premier trimestre 2014, à la faveur d’une reprise du pouvoir d’achat, le taux d’épargne aurait rebondi, de 1,4 point à 16,1 %, soit le plus haut niveau depuis le printemps 2011. Compte tenu du profil attendu du pouvoir d’achat du revenu, le taux d’épargne baisserait progressivement sur le reste de l’année 2014, s’établissant à 14,7 % au quatrième trimestre, soit le même niveau qu’un an auparavant (cf. graphique 5). En moyenne annuelle, il progresserait de 0,3 point, à 15,4 %.

Les dépenses publiques ralentiraient en 2014

La consommation publique progresserait de 0,3 % par trimestre d’ici fin 2014 ; la hausse en moyenne sur l’année serait de 1,6 %, en ralentissement par rapport à 2013 (+1,9 %). L’investissement public s’est replié au premier trimestre, après le pic de travaux publics fin 2013 en lien avec le cycle électoral municipal. Il se stabiliserait d’ici fin 2014.

La baisse de l’investissement des ménages s’accentuerait

Au premier trimestre 2014, l’investissement des ménages, notamment en logements neufs, a continué de baisser pour le neuvième trimestre consécutif (-2,6 % après -2,2 %). Ce repli se modérerait progressivement au cours de l’année pour se stabiliser fin 2014. Compte tenu de l’acquis au premier trimestre 2014, la baisse de l’investissement des ménages s’accentuerait en 2014 (-6,7 % après -3,1 % en 2013), le plus fort repli depuis 2009.

L’investissement des entreprises progresserait légèrement

L’investissement des entreprises s’est à nouveau contracté au premier trimestre 2014 (-0,5 % après +0,8 %). Les dépenses des entreprises en services ont résisté mais celles en construction ont reculé (-1,1 %). De plus, l’investissement en produits manufacturés a baissé (-0,9 %), par contrecoup des achats anticipés de véhicules lourds, avant l’entrée en vigueur de nouvelles normes antipollution au 1er janvier 2014. D’ici fin 2014, l’investissement des entreprises progresserait à un rythme modéré (+0,2 % en moyenne par trimestre), dans un contexte de demande faible et malgré les effets favorables du CICE et de l’amélioration des conditions de financement. Sur l’ensemble de l’année 2014, les dépenses d’investissement des entreprises rebondiraient modérément (+0,7 % après -0,6 % en 2013), dans le sillage de l’activité.

La France et la zone euro croîtraient au même rythme

D’ici fin 2014, la croissance trimestrielle serait ainsi la même en France et en moyenne dans la zone euro (+0,3 % par trimestre). Les moteurs en seraient en revanche légèrement différents : davantage de consommation en France, un investissement plus dynamique dans le reste de la zone euro.

Effet des politiques économiques dans la zone euro et en France

Le principal aléa de ce scénario repose sur la trajectoire d’inflation. Dans le scénario retenu, le retour de la croissance, l’amélioration sur le marché du travail, mais aussi les mesures et annonces de politique monétaire permettraient une stabilisation de l’euro et de l’inflation dans la zone euro. Mais il est possible que les facteurs qui expliquent la baisse plus rapide que prévu ces derniers mois continuent de peser. À l’inverse, l’inflation pourrait croître à nouveau notamment si les mesures annoncées par la BCE permettent de faire baisser l’euro.

Par ailleurs, le scénario d’activité en France dépendra de la réaction des entreprises vis-à-vis de l’ensemble des mesures de politique économique, tant prises qu’annoncées par le gouvernement. Selon la perception qu’elles en auront, leur comportement d’investissement et de stockage pourrait être plus ou moins dynamique.

Comportement d’épargne des ménages européens

Les incertitudes sont également plus fortes que d’habitude autour de l’arbitrage entre consommation et épargne des ménages. Dans le scénario retenu dans cette Note de conjoncture, la baisse observée récemment du taux d’épargne des ménages des principaux partenaires commerciaux de la France se prolonge à un rythme atténué. Pour autant, les ménages européens pourraient à l’avenir davantage profiter de l’amélioration de leurs revenus pour reconstituer leur épargne, et ainsi réduire leur endettement. À l’inverse, la baisse du taux d’épargne pourrait ne pas s’atténuer, notamment à court terme, avec un impact positif sur la demande adressée à la France. Le comportement d’épargne des Français fait lui aussi l’objet d’aléas, à la baisse comme à la hausse.

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